Nous évoquions il y peu l’intérêt d’intégrer dans un portefeuille obligataire aujourd’hui des titres de capital hybrides émis par des entreprises. Ils répondent très bien aux particularités délicates à gérer du contexte actuel de transition entre 2 cycles monétaires marqué par :
Le durcissement des politiques monétaires fin 2022 avait provoqué un violent repricing de la classe d’actifs à la date de maturité et non plus à la première date de rappel, et une chute concomitante de 20% à 30% des prix des titres. La perspective de la baisse des taux directeurs a aujourd’hui l’effet inverse, avec une convergence des prix sur le scénario « de croisière » d’un remboursement des titres à la première date de rappel.
Dans son format actuel, ce compartiment obligataire de €200Mrd a été créé en 2005 par la décision des agences de notation d’accorder sous certaines conditions, un traitement en equity analytique (« equity credit ») et non en dette pour la moitié du montant emprunté.
La souplesse apportée par le format permet aux entreprises de se procurer du capital sans diluer leurs actionnaires, un élément important pour les sociétés où la puissance publique est présente au capital. Ce dernier point explique la forte proportion d’émetteurs dans les secteurs des utilities, de l’énergie et de télécommunications (70% du total). Le format hybride permet également de contrôler le levier d’endettement et de défendre le rating au détriment d’une hausse de la charge d’intérêt facilement absorbable.
Le tableau ci-dessous compare les principales caractéristiques de ces titres avec les obligations AT1 et Contingent Convertible avec lesquelles on les associe parfois à tort.
La structuration des titres a évolué jusqu’en 2011. Le format actuel conserve les caractéristiques figées à cette date par l’agence S&P dont la méthodologie est la plus suivie :
